界面新闻记者 | 李科文

界面新闻编辑 | 谢欣

“客家中医药第一股 ”嘉应制药掌舵权终于尘埃落定 。

今年年中 ，连锁药店养天和通过与前股东陈少彬签署《股份转让协议》
，已入股嘉应制药成为第二大股东，持无限售流通股3552.57万股 ，占比公司总股本的7%
。

不过在交易完成后
，嘉应制药依然处于股权分散，无实际控制人的状态。据天眼查 ，东方证劵为第一大股东，持股10.28%；新入股的养天和为第二大股东
，持股7%；自然人黄俊杰为第三大股东，持股5.03%；梅州国资委下属公司广东嘉应创业投资基金为第四大股东 ，持股3.51%；陈少彬为第五大股东
，持股3.01%；林少贤为第六大股东，持股2.27%；李胜喜为第七大股东 ，持股1.12% 。

不过
，12月13日，界面新闻了解 ，连锁药店养天和实际控人李能已通过新一届董事会的选举
，顺利接手嘉应制药管理事务，任董事长
。养天和7月份收购股权 ，8月份李能被推选为嘉应制药董事长
，现在管理公司刚满4个月。此外，养天和推荐的人员也进驻嘉应制药董事会与管理层 。

嘉应制药与连锁药店养天和“联手
”的背后是双方互相需要。对嘉应制药来说 ，其急需找到新的增长引擎，期待借助养天和的渠道资源实现重启
。而对于养天和来说
，医药零售行业正面临市场规模停滞与门店过剩的整体困境，其仅依赖规模化扩张已难以维持增长。

嘉应制药是广东梅州唯一的A股医药上市公司 ，被称为“客家中医药第一股 ”
，以治疗喉科 、骨科
、感冒类中成药为主导产品，曾打造出了风靡一时的嘉应牌“双料喉风散” 。

过去十年 ，由于股权结构较为分散
，嘉应制药陷入持续动荡之中
。

2016年，“牛散团
”老虎汇资管以10.5亿元受让突击嘉应制药股份 ，成为第一大股东
，就此也拉开了与嘉应制药原始股东就公司管理权斗争的序幕。

老虎汇资管当时这笔交易绝大部分依靠外部借款，其中仅有1.5亿元为自有资金 ，另外约3亿元来自股东借款
，超过6.6亿元则是银行借款 。由于资金高度依赖借贷，老虎汇资管试图通过推动嘉应制药分红以偿还债务
。

这一举措引发了嘉应制药原始股东的反对。界面新闻曾报道 ，嘉应制药10股东抱团成一致行动人，结盟抗衡老虎汇资管 。

双方就嘉应制药管理权的争夺延续到了2021年
。期间
，嘉应制药部分原始股东也陆续退场。

最终，因财务状况难以为继 ，老虎汇资管实控人冯彪被列入失信被执行人名单
，并于2021年12月主动辞去嘉应制药董事和副董事长职务 。老虎汇资管所持嘉应制药11.27%的股份也面临拍卖
。由于早前老虎汇资管将全部股权质押给东方证券，这也是为何东方证劵为嘉应制药当前的第一大股东。

经历了近10年的治理混乱让嘉应制药亟需重启业绩增长 。根据年报财务数据 ，2014年至2023年间
，嘉应制药的营收始终在5亿元左右徘徊，毫无突破；净利润更是起伏不定 ，最高曾盈利7365.39万元
，但也有年份亏损高达2.15亿元。

从业务层面来看，销售能力薄弱是当前嘉应制药业绩增长的最大瓶颈之一
。尽管拥有双料喉风散、固精参茸丸 、调经活血片和疏风活络片等独家中药产品 ，除收购过来的接骨七厘片/胶囊外
，嘉应制药却未能打造出一款年销售额突破亿元的独家中成药爆款。

其中双料喉风散的增长停滞可以看作是这一问题的缩影 。作为嘉应制药最具品牌力的产品，双料喉风散曾在广东地区家喻户晓
。但在过去十年间 ，这款同时具备OTC和处方药资格的产品，既未能在OTC市场形成品牌影响力
，也未能打开院内市场。

据2023年年报，双料喉风散营收8117.88万元 ，占总收入的15.22% 。相比2017年6353.39万元的营收
，6年间，仅增长不到2000万元
。

界面新闻了解 ，截至2024年上半年
，双料喉风散的销售仍以零售渠道为主，院内市场未见显著突破。其中 ，不少零售终端将双料喉风散作为低价引流产品销售
，甚至出现出厂价与终端价倒挂的现象 。终端价低于出厂价
。

此外，嘉应制药还面临集采压力。界面新闻曾报道 ，嘉应制药核心产品种接骨七厘片被集采
，深交所连问公司拿什么支撑业绩 。根据2023年年报，该产品贡献营收3.15亿元 ，占总营收的59.10%
。

接骨七厘片/胶囊是嘉应制药从金沙药业买来。自2009年起，金沙药业就为嘉应制药贡献着不菲的投资收益 。2013年
，嘉应制药将金沙药业全资收购完成并表。

2022年9月，全国中成药联合采购办公室成立并发布公告 ，将覆盖范围扩大至全国
，嘉应制药独家品种接骨七厘片/胶囊被纳入集采范围
。此次中选品种平均降幅达49.36%。其中接骨七厘片75片/盒拟中选价格降至24.38元，降幅为38.6% 。

以价换量的效果尚未显现 ，但价格几近腰斩的冲击已经浮现
。据2023年年报
，接骨七厘片/胶囊的营收同比下降18.65%，毛利率同比下降0.82%。

如今 ，嘉应制药正试图通过调整销售策略
，释放产品潜力，以摆脱过去十年的低迷 。界面新闻了解 ，嘉应制药计划以双料喉风散
、接骨七厘片/胶囊为战略核心品类
，深耕咽喉与骨科领域，并以重感灵片、疏风活络片 、调经活血片为延伸品类 ，形成稳固的产品线布局
。

其中，在OTC零售领域
，嘉应制药采取控销模式代替大规模广告推广，专注于渠道深耕和价格体系优化。以双料喉风散为例 ，公司通过控销模式重塑产品价格体系
，避免低价竞争对市场秩序的破坏；未来在渠道管理上，每个省份仅与一到两个渠道商合作 ，精简分销链条
，确保市场控制力 。

同时，嘉应制药正在积极拓展院内市场 ，推动处方药进入医院体系
。界面新闻了解
，嘉应制药2025年战略核心是强化处方中成药在医院的渗透率。截至目前，嘉应制药产品已进入全国多家二甲和三甲医院 。

与其他连锁药店不同 ，养天和是一家以加盟为主的连锁药店
，曾在2020年尝试IPO登陆A股，最终未能成功
。据公开资料 ，养天和门店数量超4000家，其中自营门店仅占总门店的10%
，其余90%为加盟店。

如今，对于养天和来说 ，其面临的是行业的整体困境——连锁药店已陷入滞涨的市场规模与过饱和门店数的矛盾 。曾经依赖大规模开店实现规模经济的连锁药店
，已难以通过单纯的数量扩张维持业绩增长。

据中康CMH数据，2023年全国零售药店市场规模达5394亿元 ，与2022年相比略有下跌；2024年1-5月
，全国药店零售市场规模约2178亿，同比下滑3.7%
。

与此同时 ，药店行业“内卷”加剧。据中康科技2024半年度药店生存报告
，零售行业内卷日益严重，按照七普的常住人口数据 ，门店的店均服务只有2000人
，部分区域更是低于该平均水平，门店已经趋近于生存的临界点 。

界面新闻曾报道 ，药店数量超过奶茶店，却有近三分之二赚得比以前少了
。简而言之
，门店数量过多，人流量被分散 ，单店客流减少
，最终难以支撑盈利，导致亏损。

在一、二线城市市场逐步饱和的情况下 ，龙头连锁药房逐渐将业务扩展至三至五线城市及县乡镇市场
，以寻求新的增长空间 。

据中康CMH数据，县域药店市场占全国药品销售比率逐年提升 ，从2017年的29%提升至2022年的32.6%
，增速高于同期全国市场
。

例如，老百姓大药房就顺势加速下沉市。2024年前三季度 ，老百姓新增门店中
，地级市及以下门店占比为80% 。其中，中小成店9966家 ，较去年增加了1396家，同比增长16.28%
。此外
，截至2024年第三季度，老百姓地级市及以下门店占比为77%。

养天和早已深耕下沉市场 ，是其中的“老玩家 ” 。与其他连锁药房不同
，养天和的加盟主打“小而美
”的社区药房模式，成本投入低
、运营更为灵活 ，加盟商也能轻装上阵
，快速拓展市场
。

凭借这一优势，在其他连锁药房集中抢占一二线城市市场时 ，养天和已悄然向县域市场渗透
，从深耕湖南、海南 、广东等地，到布局内蒙古
、江苏、浙江 、安徽
、贵州等区域。

但一个难解的悖论始终横亘在养天和面前——没有足够的规模难以获得资本支持 ，无法上市；但缺少资本助力
，又难以实现规模突破，最终陷入循环 。

连锁药店本质上是一个资本驱动型行业 ，仅依赖自身滚动式发展，很容易陷入“低收入、低毛利 、低增速”的经营困局。尤其是与老百姓
、益丰、大参林等已突破万店规模的行业巨头相比
，养天和的4000家门店已难以通过单纯的数量扩张实现追赶
。

这一困局其实与养天和核心加盟模式密切相关。养天和的直营业务毛利率超过30%，与同行无异 ，但由于加盟店数量占比超过八成
，整体毛利率被大幅拖低 。

据养天和当年的招股书，2017年至2019年及2020年上半年 ，养天和的主营业务毛利率分别为22.45% 、20.58%
、19.77%和18.9%
。而同期
，同在湖南市场的老百姓大药房，毛利率分别为35.31%、35.21% 、33.59%和32.31%；益丰大药房的毛利率分别为38.41%、37.81%
、37.79%和36.57%。

如今 ，面对连锁药房市场的内卷加剧
，养天和所承受的压力进一步放大 。提升单店利润、实现高质量增长已成为其无法回避的转型命题
。

向上游制药产业延伸，或许是养天和谋求破局的重要尝试。

但医药零售与制药的结合并非新鲜事 。早在2010年 ，维康药业便尝试打通产业链
，设立维康大药房与维康医药零售，试图通过零售渠道完善医药产业整体布局
。

这一构想最终未能成功。界面新闻曾报道 ，维康药业一亿元转卖医药零售业务 。其中原因在于，维康药业的零售业务区域过于局限
，仅覆盖浙江杭州和丽水，且主要依赖简单的流通业务 ，未形成有效的规模效应和资源整合
。

与前车之鉴不同
，此次双方“联手 ”的发起者是具有渠道优势的养天和。双方在渠道与生产两端或能在资源共享 、优势互补上或结合出更多新模式 。

界面新闻了解，养天和已协助嘉应制药与多家知名连锁药房达成战略合作 ，包括益丰大药房
、老百姓大药房、一心堂 、健之佳等上市连锁药店。

但医药零售与制药的融合并非易事
，如何整合渠道资源
、重塑品牌力，并在市场竞争中实现可持续增长 ，仍是摆在双方面前的挑战
。这条路径能否跑通
，尚需时间和市场的验证。